从交易费用经济学角度解释企业的资本结构选择论文

从交易费用经济学角度解释企业的资本结构选择论文

　　内容摘要：

　　对企业来讲，资本是一项极其重要的资源，实施控制。负债和权益这两种主要的资本来源的方式，被重视。

　　关键词：交易费用；资本结构

　　其来源是不确定的。这种不确定性使得那些资本的提供者能够对其注入资本的企业与不同程度的获利和控制权联系在一起。在当今战略管理研究中，资本结构越来越

　　一、企业资本结构选择的交易费用经济学方法概述。

　　交易费用经济学的代表人物威廉姆森将影响交易费用的因素概括为：市场的不确定性；市场竞争机制难以发挥作用；交易对象的资产专用性；有限的交易理性；机会主义行为等五个方面，并提出了采用资产专用性的程度测定交易费用。莫迪利安尼和米勒（1958）提出的“不相关定理”认为企业价值与企业的资本结构无关。该定理成立的假设条件是：市场无摩擦，即没有公司所得税、破产风险、资本市场完全有效率、零交易费用等。

　　由于现实的金融市场也不可能是无摩擦的，因而资本结构将影响企业价值。企业的资本结构是否具有效率，关键在于资本结构安排能否实现在不完全和非强效式的市场中，通过降低相应的交易费用来增加企业价值。分析经济组织的交易费用经济学方法，主要是针对交易费用的节约来研究企业与其各缔约方的之间的关系。对各种合约需要的评估，要求研究不同交易的性质。关注通过治理机制的选择来减少在缔约和交易过程中适应不良的费用。具体的，通过治理的选择来和交易匹配，其结果便是各种区别对待的匹配。用支持性的治理机制来匹配交易，将资产专用性作为区分的标准。

　　二、对各种融资方式的分别分析。

　　（一）债务和股权。

　　考虑资本结构，债务和股权是两种可以相互替代的治理安排。对于易于重新配置的资产的投资，应该通过债务进行融资，通过债务的市场规则来治理。对于不易进行重新配置的公司专用资产的投资，应通过股权融资，通过股权的内部共同操作的方式进行治理。当经理们选择融资工具时，他们同时也是在选择他们的契约被执行的方式。债务融资，当情况变坏公司无法偿还债务的时候，债权人将寻求流动性，但却受高度的专用型资产所阻止。于是债权人将就借款给公司要求更高的补偿，所以专用性投资将更可能通过股权进行融资。区别不同项目的投资属性，把债券和股权看作不同的治理结构。对债券和股权的这种有差别的使用，不过是下述主张的另一种说法而已：许多表面上不同的现象，都是基于非常相同的交易费用节约的根本主题的变种。

　　（二）租赁。

　　假设某种资产需要随时备用，而要在市场上购得该资产提供的服务，据信却是有瑕疵的，那么由此可以得出企业应拥有该资产的结论吗？考虑耐用的、移动方便的通用资产，并假设这类资产不易被使用者不当使用，那么，通过租赁获得这些资产的服务的可能性就值得考虑。随着资产专用性的增加，租赁成本将上升很快，因为出租人将很难把资产租给其他人使用，必然会要求很高的租金。

　　（三）优先股。

　　显然优先股综合了股权和债务的一些性质，它既不像债务那样严格按规则治理的治理结构，也不像普通股那样参加公司的经营管理，允许专断，属于一种折衷方案。那么何种资产适宜用优先股进行融资呢？由于持股人不能参加公司的经营管理，所以资产不能是专用性很高的，否则将导致很高的交易费用。但是，又不1iB是很通用的资产，否则用债务进行融资将能更加节约交易费用。所以，对于次于通用资产的流通稍受限制的资产适于用优先股进行融资。

　　（四）资产证券化。

　　资产证券化作为一种新型的融资工具，对企业的资本结构有显著的影响。如果公司有可用于资产证券化的资产，就可以通过资产证券化对项目进行融资。资产证券化融资来源于公司资产的真实出售，其融资成本和所投资的项目无关，所以可以将其视为一次性预先付出固定成本进行融资。当然这个固定成本随证券化资产和进行资产证券化的各方面条件的不同而不同。

　　三、五种融资方式对公司资本结构选择的综合考虑。

　　假设公司能够毫无障碍地进行五种融资方式的选择，并将公司看作一系列分别融资的投资项目。

　　设K为资产专用性指数，债务资本成本和股权资本成本表示为资产专用性的函数，分别为D （K）和E（K），租赁成本为R（K），优先股成本为El（K），资产证券化成本为S。资产证券化融来的资金可以用于任何项目的融资，故其融资成本和项目资产的专用性无关。资产证券化的成本包括真实出售资产所转让的收益，信用增级等中介费用和佣金，一般情况下有S中E （O中E1（0）中D（O），特别对于耐用的、移动方便，且不易被使用者不当使用（以及/或者对使用的监督成本和由于不当使用而发生的费用很低）的通用资产，有S中E（O）El（0）中D（0）中R（0）。所以对此类资产，易通过租赁进行融资。

　　E（0）中E1（0）中D（0），是因为债务是比较简单的治理结构，作为一种规则治理关系，债务的组织成本相对较低。与此相对照，股权融资是一种复杂得多的治理关系，它极力参与项目的监督，因而组织成本较高。实际上，由于允许较高程度的专断，所以，股权有损于激励强度并引起利益集团的各种寻利活动。而优先股是介于两者之间的，拥有比股权低但高于债务的组织成本。随着K值的增加，E（K）、El’（K）、D’（K）和R’（K）均大于零，且有OE’（K） El’（K）D’（K）R’（K）。为什么有O竹E’（K）nEl’（K） nD’（K） nR’（K）呢？

　　因为按规则治理的体制有时要强迫清算，否则就会促使企业破坏各种升级决策，而某种更适合的体制是能够实施这样的升级决策的。而优先股可以被视为介于两者之间的一种治理体制，其增长也位于两者之间。而租赁随着资产专用性的增加，出租人的资产将只能出租给一家公司，将会要求更高的租金，其成本随资产专用性的增加往往是很快的。

　　四、总结。

　　本文从交易费用经济学的角度，考虑公司融资的五种方式债务、股权、租赁、优先股和资产证券化，对公司的资产结构选择进行了分析，认为公司的资本结构应该和公司所从事的项目特征相匹配，进一步说要与公司项目的资产特征相匹配。本文同时给出了一个简易的模型。当然我们只是提出了一个大致的模式，运用中还需要实际的变通和灵活运用。

　　参考文献：

　　[1]胡旭阳。资产证券化的经济学分析

　　[2]奥利弗E。威廉姆森：治理机制[J】。北京：中国社会科学出版社，2001

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